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阿里赴港上市 天時、引力與未知
發布時間:2019年07月08日 15:21:43

(網經社訊)阿里巴巴的香江之旅如箭在弦。

36氪從接近交易的投行人士處得知,阿里的赴港上市“最快將于今年第三季度、最晚不會遲于今年年底前完成”。來自彭博的最新消息則是,阿里已經在計劃“每1股拆8股”:將現有40億股擴大至320億股。一般來說,實施拆股的公司,都希望降低股票投資的資金門檻,吸引更多的投資者以增加流動性。但阿里的意圖并不僅限于此。它在一份提交給SEC的文件中坦承,拆股的目的“包括發行新股”。

這場聯姻已醞釀多時。去年4月,港交所出臺25年以來最具顛覆性的改革方案,正式首肯了“同股不同權”制度——這恰恰是數年前香港將阿里拒之門外的制度屏障。自此,阿里巴巴和港交所這場多年懸而未決的關系,開始加速向前推進。到了今年4月,港交所總裁李小加在接受媒體采訪時甚至放言:“阿里百分之百會回來,只是時間長短問題?!?/p>

阿里巴巴果真要來香港了,但并不是以大家熟悉的“回歸”方式。

有別于慣常理解中的中概股公司“先退市再上市”,阿里的再度赴港選擇了“第二上市”的形式,即阿里在保留美股上市主體身份的同時,另辟港股為新增的上市地。華菁證券常務副總經理魏山巍告訴36氪,這是阿里的“最佳方案”。“相較于從美國退市再(在港股)上市、雙重主要上市等形式,選擇香港作為第二上市是所有選項中可操作性最強、難度最低的一種”,而與此同時,它也能夠滿足阿里現階段的實際訴求,包括增發股票,以及抵御國際形勢的變幻。

毫無疑問,阿里的任意進退都將有意或無意、直接或間接地,影響到不僅是它自己,也包括它的同盟、它的對手,甚至是看似與它毫無關聯的中國公司的抉擇。

多位投行人士向36氪表示,因為阿里的回歸,無論是已上市的中概股公司,還是未上市的新經濟公司,都會一定程度上加大了對港交所的倚重。瑞銀資產管理董事總經理黃毅旗預計:“很可能會有更多在美國上市的中國企業追隨阿里巴巴尋求在香港或其它美國以外市場二次上市?!?/p>

“我們已經在Push一家與阿里系有協同性的公司盡快啟動赴港計劃?!庇型缎猩踔猎诿鎸σ患摇叭詫ι鲜械嘏e棋不定“的中國公司時,提出了斬釘截鐵的建議。這家投行向36氪強調,目前對于阿里系、或與之生態有緊密聯系的未上市公司來說,“去香港IPO可能是一個勝算更高的選擇”。

一場更殘酷的巨頭角力也或將上演。這正是阿里登陸港交所造成的微妙結果——不僅意味著騰訊作為“港股上唯一新經濟王者”的身份將被打破;也意味著騰訊與阿里,這兩家市值同樣超過4000億美元、軟硬綜合實力都難分出伯仲的巨無霸公司,將不再局限于交集甚多、重巒疊嶂的業務競爭關系,而進一步上升到包括資本市場在內的全面拉鋸。


天時與選擇

2018年4月24日,李小加宣布:歷經4年修訂,港交所歷史上“最大也最具爭議性的機制改革”將正式施行。雖然身為港交所掌門人的李小加不方便“點名”任何一家公司,但所有人都知道:阿里巴巴的腳步近了。新政新增的三個章節中,有兩章都與阿里息息相關:允許同股不同權公司上市;為尋求在香港作為第二上市的公司設立便利渠道。

至此,阿里再赴香港的制度屏障已被徹底掃清?!翱梢哉f是天時地利人和,(阿里赴港)每一個條件都滿足了?!币晃幌愀郛數氐耐顿Y人告訴36氪,此后港交所就已與阿里方面展開頻繁的溝通,“阿里赴港本來就是自然而然的事”。而緣于近來多變的國際形勢愈發,“一下子所有流程、程序都加快了”。

通常來說,中概股公司回到母國資本市場(二次上市或退市再上市),主要益處有四:首先,兩地估值存在差異,有套利空間;擁有進一步增發的可能;形成24小時、全天候的股票流通體系,促進股票的活躍度;更接近國內消費市場,有益于提高品牌知名度和影響力。

在富途控股金融及企業服務總裁鄔必偉看來,除了第一點之外(港股和美股不存在大范圍的價差套利可能),后三點都可以理解為阿里的現實訴求。此外,阿里還有一層考量是,在國際經濟形勢不確定的當下,回歸港股也不失為一種“防御性舉措”。

兩地上市的弊處也是有的。由于兩地政策體系、披露要求、財務制度不同,將導致公司面臨更大的監管壓力;而新開一個上市地,也意味著公司要重建一套人馬,包括財務、IR(投資人關系)、法務律師等成員。一位香港投資人曾向36氪測算,新開一處資本市場,對公司帶來的成本增加“大約要2000萬港元每年”。

不過對阿里來說,這些都不是大問題。睿嘉資產合伙人李鵬認為,雖然在監管層面,阿里確實要面對不同的披露要求,但阿里旗下的B2B業務曾經掛牌過港股,它對港交所并不陌生;而新增的資金成本,對于阿里來說完全在可接受的范圍內。

在36氪采訪到的數位資本市場人士看來,阿里的赴港方案有著“相當的先進性”。

不同于此前名噪一時的中概股回歸(典型案例如360從美股退市后A股上市),阿里并沒有選擇“退市后再上市”的交易方案。從歷史經驗來看,“退市再上市”流程之極度復雜、其間不可控因素之多,也導致了一批公司的再次IPO之夢折戟。

將香港作為第二上市選項,除去對于阿里自身來說是 “操作難度最低、且可滿足現有需求”的方案,也是港交所正大力推廣的納新政策。華菁證券曾經統計過一組數據:2010年至今,選擇在香港二次上市的公司總共只有12家,而真正意義上的第二上市僅有3家,且發行規模普遍較小,最大一單也不過是南戈壁能源的4.42億美元。阿里巴巴的登陸,無疑正是港交所渴求已久的“標桿案例”。

根據彭博的消息,阿里此次赴港擬募資200億美元。對于市值超過4300億美元的阿里來說,這不足其5%。但對港交所、甚至任何一個交易所而言,都已是一個相當可觀的數字。要知道,即便是在創下“IPO募資額全球第一”的2018年,港交所全年完成的IPO總額不過356億美元。

在香港杜克資本投資總監杜鏞看來,“200億美元”是一個巧妙的選擇:如果再低,不能彰顯阿里對于香港市場的足夠誠意;再高,不僅涉及到面向美國投資者更高的溝通成本,也接近港交所可容納的融資上限。在港交所歷史上,除去個別銀行、金融類股票,大多數TMT公司的融資額通?!暗巾斠簿褪莻€二位數(即幾十億美金)”。

一種擔憂的聲音認為,去年209家新經濟公司赴港狂歡大多破發,“池水都被抽干了”。但36氪采訪到的投資人大多認為,這樣的擔憂只是一種“理論上的可能”?!鞍⒗镞@樣的超級明星有超強的資金吸附能力,甚至可能反哺交易所,引來更多的資金量?!币晃煌顿Y人表示,這也正是港交所渴求阿里這樣頭部公司的根本原因——引入更多大量的熱錢,以提升市場的整體流動性。

不同于2018年上市潮的熱鬧,2019是過分寂靜的一年。一位外資投行MD向36氪感嘆,1月迄今,港交所尚無一起大規模的發行。因為顧忌去年的破發潮,不少準備上的公司都將IPO和增發定在了2020。于是,這個港股的空窗期,也成了“阿里來募一筆大錢的好時機”。


不再唯一的騰訊

長期以來,騰訊占據著港交所第一公司的位置。自2004年登陸以來,騰訊作為“第一”甚至“唯一”, 擁有著大多數公司難以想象的優待。

這首先表現在對二級市場資金的絕對吸附力上。一位外資投行合伙人告訴36氪,對于任何一家要配資香港市場的基金來說,騰訊都是一個“必然的、某些情況下是唯一的選擇”。

也正因此,即便是在“規模只有紐交所幾分之一”的港股市場,騰訊股票的流動性也毫不弱于美股上的同類公司。

更重要的是,作為橫亙港交所15年的超級明星,騰訊已經在港股市場形成了“同盟生態”——根據睿嘉資產李鵬的定義,這個生態可以理解為一個“以騰訊為核心,由騰訊投資或與騰訊有緊密合作關系的公司共同組成的二級市場生態圈”。這些公司在投資人心中往往具備一定共通的品牌認知,也有人稱之為“騰訊概念股”。

以閱文集團為例:這家由騰訊文學與原盛大文學整合而成的公司,雖在上市至今市值已跌去六成,但在2017年11月掛牌港交所的當日,股價一度暴漲86.36%,達到929億港元的總市值,“除了市場行情之外,也因為所有人都知道:閱文是一只騰訊概念股?!?/p>

一些香港投資人甚至會抱有這樣一種心態:“閱文也好、易鑫也好,多少有些希望它們可以成為下一個騰訊的,以彌補之前錯過騰訊的遺憾?!?/strong>一位香港的投行人士告訴36氪,從閱文到易鑫,和騰訊相關的股票在香港一上市往往就能獲得至少數十倍的認購。

由此,赴港上市也成為了眾多騰訊系公司更具傾向性的選擇。美團、微盟等均花落港交所。即使香港并非必然選擇,但對于初入二級市場的公司而言,選擇與騰訊同一交易所“至少是多了一個加分項”。上述投行人士告訴36氪,還有很多小一號的新經濟公司在赴港IPO時,會傾向于讓騰訊成為自己的Cornerstone Investment(基石投資人),這正是看中了后者作為港交所上新經濟王者的話語權和號召力。

多位投資人和投行人士在36氪采訪時均指出:隨著阿里正式踏入港交所,勢必將對騰訊系生態“造成不可避免的壓力”。前者將改寫騰訊原本作為“唯一”的特殊地位,并會直接撼動騰訊作為港交所上“絕對資金吸附者”的身份。

一位二級市場基金投資人表示,雖然大部分大型二級市場基金都會在香港、美國等多地全球建倉,看好阿里的全球投資人理論上不會“等到它來香港來才去一擁而上地加倉”,但一種可能的情形是,一些鎖定亞洲地區、或是在亞洲擁有相對固定配額的基金,可能會相應地減少在騰訊上的配額,轉而勻一部分給阿里。

另一方面,如同騰訊對其生態公司的吸引,登陸港交所后的阿里也可能吸附來更多阿里系成員。一位外資投行告訴36氪,就在阿里的消息傳出后不久,他們已經向“與阿里系產業擁有較好協同性的”公司發出建議,讓其盡可能選擇港股。而在征詢“要不要去香港的企業”中,他們優先考慮的也是阿里系公司。

“在未來的港股上,不再僅僅是騰訊和阿里之間的角力,更是兩個生態體系的競爭?!鄙鲜鐾缎腥耸勘硎?。


阿里的追隨者

那么,阿里的回歸是否會帶動一批中概股的回潮?

在36氪采訪的大多數投資人看來,從心態上說,阿里確實會引發中概股公司“更認真地考慮這個問題”,但現實其實是:無論是二次上市、還是退市后再上市等資本運作形式,都是只屬于頭部玩家的游戲。

富途證券鄔必偉告訴36氪,港交所對于第二上市企業的要求是,創新企業的預期市值不低于100億港元,而同股不同權企業市值不低于400億港元——其實有相當一部分中概股公司已經被拒之門外。

確實,每一家證券交易所都會極力爭取更多的“貨”,但它們真正渴求的只有那些“最優的貨”。即便是在去年,內地資本市場熱鬧一時的CDR(中國存托憑證,簡單來說:就是讓你在國內可以投資境外的股票)計劃,其鎖定的首批企業也僅限于騰訊、阿里、京東、百度等8家中概股中的領軍者。

更何況,一家中概股公司如果選擇回歸,需要通過董事會、甚至是全體股東大會的表決,但“公司股價越差,表決通過的可能性越小?!编w必偉表示。

單從市值的硬性指標來看,搜狐、途牛等一類市值較低的中概股公司,至少就已經不具備“回歸”的可能。事實上,這批公司即使沒有港交所劃定的百億門檻,也未必適宜回歸。

之所以如此強調市值,原因在于港交所是一個馬太效應異常強烈的市場?!翱梢哉f50億(港元)以下的公司,幾乎是沒有流動性的,”香港本地的投資人告訴36氪,這也是港股一直以來存在的“交易深度不足、交投量不夠活躍”的陳疾?;鶐r資本副總裁杜坤表示,港股投資者整體比較偏好藍籌股,如果是中小型企業,除非是名氣非常大、或者是很特別,不然很容易成為仙股。

但正如前文所述,對更多未上市新經濟公司來說,“阿里赴港”提供了一條具有號召性的IPO路徑。

李鵬甚至預測,在可預見的一段時間內,未來新經濟公司如果選擇海外上市,“可能大部分頭部公司優先選擇港股”。在阿里系公司集中的消費、零售業、金融等行業,這個態勢將更加明顯。

在魏山巍看來,過去十多年,以互聯網、TMT為代表的中國新經濟公司,之所以選擇美股,不僅緣于后者在制度、盈利性要求等方面的靈活性,更在于美股“是一個更喜歡輕公司或商業模式創新性企業”的市場。如今,隨著移動時代的行將落幕,除去字節跳動、滴滴、快手等少數的幾家公司之外,真正意義上的還未上市的移動時代公司,實際上已為數不多。

“當中國創新領域的重心進入所謂的’產業互聯網’、先進技術等領域時,大量國內的新經濟公司在美國已經沒有明確的對標者?!蔽荷轿”硎?,從這一點來看,更多的中國新經濟公司選擇港股甚至是境內資本市場,本身就已是必然的趨勢。

如今,即使阿里的回歸消息仍處于“傳聞階段”,它對市場的強烈提振就已經迅速顯形。首當其沖的表現是港交所自己的股價:6月18日,港交所(0388.HK)再漲2.73%,達到3409億港元總市值?;ㄆ旄菍ⅰ案劢凰弊鳛樽钚率走x股推薦,它預測“阿里來港有望為港交所的每股收益帶來增益,日均成交量將增加10%至15%”。

在成立至今的19年里,港交所最大的幸運或許就在于早年抓住了騰訊,并牢牢陪伴這家最初只值十幾億美元的公司一路成長至今。而最大的不幸,則是在高速成長階段錯過了阿里——在告別港交所的5年里,阿里從一家擁有電商、云服務、物流等多點布陣的公司,長成為中國市場無所不在的超級玩家;它的市值也從上市當日的2300億美元,一度漲至巔峰時期的5000億美元。

對于立志“要把世界的錢介紹給中國的貨、把世界的貨介紹給中國的錢”的港交所來說,請回阿里巴巴——或是掃除一切屏障、盡可能不錯過任何一個潛在的騰訊與阿里巴巴,都是在講述同一個故事,一個“為時不晚”的故事。

這樣的故事,不僅港交所需要,正大步踏在國際化道路上的境內資本市場也同樣需要。(來源:36氪 文/劉旌 洪鵠

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